本文作者 | 远禾新乡海绵胶
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在大消费板块的整体颓势中，除了长期承压的食品饮料，化妆品板块同样跌势惨重。
近三个月来，化妆品板块整体跌幅达到13.05，行业内多数企业下跌，仅5企业股价维持上涨。
其中为惨烈的，莫过于昔日的国货化妆品龙头——。
2017年上市之后，珀莱雅在5年内股价暴涨20倍，营收也路歌猛进。
然而，在2023年2月触及136元每股的历史点后，珀莱雅股价便开启了漫长的震荡下行。
近三个月，珀莱雅是加速下跌，三个月跌幅近30，市值较点蒸发了过200亿元。
个曾经连续多年保持双位数甚至近50增长的头部企业，为何突然踩下了急刹车？
01
珀莱雅股价下跌的直接原因，疑是其2025年和2026年季度的业绩。
2025年，珀莱雅营业收入105.97亿元，同比下降1.68，归母净利润14.98亿元，同比下降3.50。
这是公司自2017年A股上市以来，次出现年度营收与净利润双双下滑，此前公司每年均保持双位数增长的纪录就此终结。
进入2026年季度，下滑态势也并没有止住——
2026年季报显示，公司营收同比再降2.29至23.05亿元，归母净利润同比下降6.05至3.67亿元。
值得关注的是，珀莱雅经营现金流同比骤降84.15，应收账款激增349.51，显示出公司经营层面的压力正在向现金流和周转率传。
业绩下滑的原因正如财报中所说，主要是珀莱雅营收减少。
2025年，核心“珀莱雅”营收76.89亿元，同比下降10.39。
而在此前的2021至2023年，珀莱雅主的营收增速均在30左右，甚至接近40。
从近四成的增长到双位数的下滑，主力引擎的降速之快，可以说令人震惊。
而珀莱雅这主在总营收中的占比依然过七成，其负增长也就直接拖累了整体业绩表现。
珀莱雅为何会突然失速？
可谓成也大单品，败也大单品。
2019年，珀莱雅对标大，开始行大单品战略，成功的案例便是炒火了“早C晚A”这概念。
2020年到2024年间新乡海绵胶，主珀莱雅收入从29.86亿元飙升至85.81亿元，增长了近两倍，线上渠道收入占比也攀升至95以上，天猫、抖音开花。
然而，条容易走通的道路，同样容易被迅速复制。
“早C晚A”的概念走红后，科颜氏、欧莱雅等迅速跟进，纷纷出类似产品。
护肤概念的迭代速度也在加快，“早P晚R”“以油养肤”“屏障修护”“微生态护肤”等新概念层出不穷，消费者的注意力被持续分流，珀莱雅早期积累的先发优势就被不断稀释。
面对竞争的加剧和概念的迭代，珀莱雅的应对式是加大营销投入，死磕流量。
2025年，公司的销售及分销开支达52.59亿元，销售费用率攀升至49.63。
2026年季度，这比率进步上行至50.83。
换言之，公司每收入100元就有将近50元投入营销广。
拉长周期来看，2017年至2023年珀莱雅累计销售费用已达129.92亿元，而过去两年的销售费用是直接接近此前多年的总和。
但从业绩来看，强度的营销投入并未换来相应比例的收入增长——线上直营部分81.92亿元仅微增0.87，线上分销同比下降8.84。
此外，珀莱雅也在积开发其他增收式。
过去几年，通过自创和收购，珀莱雅逐步搭建起了覆盖护肤、彩妆、洗护等多个赛道的矩阵。
2025年，彩棠营收12.55亿元，同比增长5.37，Off&Relax营收是同比增长102.19至7.44亿元。
然而从对体量来看，这些新计营收也不过十多亿元，尚不足以填补主收入下滑留下的缺口。
近期，珀莱雅再次加大了对新的投入力度。
就在21日，珀莱雅再次宣布对彩妆花知晓追投3.511亿元，持股比例举跃升至51，将其纳入并报表。
而2025年，花知晓营收17.26亿元，净利润2.80亿元，且仍在速增长。
在主增长乏力、股价低迷的背景下，收购个正处于速增长期的网红，看上去是条让人法拒的捷径。
但此刻，珀莱雅的国货美妆“座”正受到巨大的挑战。
此前与珀莱雅营收差距达40亿元的上美股份，2025年营收同比增长35.1至91.78亿元，双营收差距已急剧缩小至14亿元。
根据预测，上美股份2026年营收有望达到111.69亿元，若这预测兑现，国货美妆的排位座次可能即将发生改写。
因此，在2026年这个时间节点上，或许不得不思考，敌进我退的情况下，泡沫板橡塑板专用胶珀莱雅依样画葫芦，能借此重拾往日辉煌吗？
02
个复杂的现实是——
虽然珀莱雅自身在经历增长阵痛新乡海绵胶，整个化妆品板块也进入低配区间，但整个美妆大盘的表现其实并不差。
2025年，限额以上化妆品类商品售额同比增长5.1，远于社会消费品售总额的增速。
4月，化妆品类售总额同比增长了4.7，显著跑赢大盘，连续7个月保持正增长。
整个化妆品板块之所以整体承压走弱，和多个层面的原因有关。
先，是宏观消费环境的整体压力。
2026年4月，我国社会消费品售总额同比增长仅0.2，较3月的增速回落了1.5个百分点。
消费复苏的节奏远不如预期中强劲，居民消费意愿和消费能力仍然受到多重因素的制约，进而致消费板块整体情绪偏弱。
其次，线上渠道曾是国货美妆崛起的大红利来源，但如今这块红利正在快速消退。
2026年季度，化妆品在主流电商平台的成交总额虽同比增长6.83，但细分来看，抖音美妆增速从位放缓至约14，淘宝美妆则同比下滑过13。
关键的是，随着线上流量成本持续攀升，获取新客的率不断下降。
珀莱雅销售费用率攀升却法换来同比例的收入增长，这问题同样困扰着行业内的其他国货。
回顾过去几年化妆品行业的增长，大单品以及强营销，几乎是增长核心的策略。
但如今，随着线上流量红利消退，越来越多的掌握了相似的策略，这些曾经的竞争优势就会迅速变成行业标配。
新的难度亦在加大，过去依靠铺渠道、流量快速起量的模式正在失。
与此同时，却又卷土重来。
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今年3月，美妆在连续四年下滑后次实现正增长，国货与之间又开始经历新轮的博弈。
因此，在宏观消费偏弱、线上红利消退以及行业竞争加剧的多重作用下，化妆品板块也就整体承压。
对于珀莱雅而言，情况则显得为复杂。
当前的美妆消费市场呈现出显著的两化趋势，端是追求致价比的大众市场，另端是追求品质和体验的端市场。
2021年至2025年间，消费者对国货端的偏好度由28.4攀升至46.5，2025年甚至次越了欧美。
消费的K型分化，意味着企业需要在战略定位上做出清晰的取舍。
要么向上走端路线，以品质和溢价取胜，要么向下耕大众市场，以致价比和渠道率立足。
而珀莱雅过往的中端定位，在当前的竞争环境下显得为模糊。
那么，收购花知晓，究竟能给珀莱雅带来什么？
目前，护肤赛道的增长正在放缓，而彩妆、洗护等过去非核心的品类却在加速增长。
在国内市场竞争激烈、增长空间趋于逼仄的背景下，走出国门开拓海外市场也已经成为越来越多国货美妆的选择。
而珀莱雅收购的花知晓，正好能帮助珀莱雅填补这空缺。
2025年，花知晓海外业务收入突破2亿元，同比增长过50，已成功入美国、日韩、东南亚等多个市场。
这也正好契了“二代”侯亚孟接班之后提出的化策略。
此外，花知晓相对低端的定位，也弥补了珀莱雅彩妆板块在低端定位上的不足。
但来看，如何保证收购的持久增长，并且和集团内其他形成协同应，将成为公司的巨大考验。
对于珀莱雅而言，眼前的挑战是增长逻辑的改变与重塑——
如何从依赖个主和个营销概念，转向多矩阵的体系化运营和全球化布局。
这是个漫长的过程，但这也是任何想要从百亿走向千亿的美妆企业须迈过的门槛。
03
结语
从资本市场视角来看，化妆品乃至整个大消费板块的低迷，与当前市场资金度集中抱团科技板块密不可分。
这也就致，即便是些名义上的消费主题基金，也悄然“漂移”到了科技赛道。
科技板块的持续吸金应，对包括化妆品在内的传统消费板块形成了不小的资金流出压力。
但从行业本身来看，目前化妆品行业正面临着前所未有的挑战，分化是然的结果。
线上渠道红利不再、产品力和运营能力的差距缩小、市占率出现阶段等背景下，国内化妆品企业的研发、营销、渠道等综能力，将在竞争中显得尤为重要。
如何开出海的增量，如何面对消费分层的趋势，如何加强技术创新是，将成为未来化妆品板块发展的。
在经历过去段时间的调整之后，美妆板块估值已逐步进入低位，但珀莱雅和化妆品板块的故事远未结束。
接下来的走势，将由企业的战略选择和市场的价值判断共同决定。（全文完）
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